Criptoactivos, plataformas no custodiales y certeza jurídica en Panamá: alcance y límites de la Ley del Mercado de Valores

Carlos Abrego Dávila  ·  Socio fundador

UNO DE LOS PRINCIPALES DESAFÍOS que enfrentan en Panamá las empresas tecnológicas y fintech que operan con criptoactivos no reside en la innovación tecnológica, sino en la correcta delimitación de su encaje regulatorio. En particular, los modelos de negocio basados en plataformas no custodiales suelen enfrentarse a una pregunta determinante desde su fase de diseño: ¿constituyen estas actividades una forma de intermediación regulada del mercado de valores o, por el contrario, se trata de infraestructuras tecnológicas que quedan fuera de dicho perímetro? De la respuesta depende si el proyecto necesita licencia, capital, supervisión y una estructura de cumplimiento, o si puede operar sin ellas.

Con esa inquietud como punto de partida, desde Arias, Abrego & Lopez elevamos una consulta formal ante la Superintendencia del Mercado de Valores de Panamá (SMV), en representación de una empresa panameña del sector tecnológico, cuyo nombre se mantiene en reserva, que opera una plataforma digital orientada a facilitar el intercambio de criptomonedas como Bitcoin (BTC) y Ethereum (ETH), bajo un modelo estrictamente no custodial. Que sea no custodial significa que la plataforma nunca tiene en su poder el dinero ni las monedas del usuario: cada quien conserva su billetera y sus claves privadas, y la empresa no llega a tocar esos fondos.

La respuesta emitida por la SMV, la Opinión 04-2025 de 27 de agosto de 2025, constituye una de las opiniones administrativas más relevantes en Panamá en materia de criptoactivos, no solo por la conclusión alcanzada, sino por la solidez del razonamiento jurídico que la sustenta.

El modelo analizado: tecnología sin intermediación financiera

El modelo sometido a consideración de la autoridad reguladora presenta características técnicas claramente definidas: la empresa no recibe fondos del público, no administra cuentas de inversión, no presta asesoría financiera, ni actúa como custodio de criptoactivos. Su rol se limita a proveer una infraestructura tecnológica, una interfaz digital, que permite a los usuarios interactuar directamente con protocolos descentralizados (DEX), conservando en todo momento el control exclusivo de sus billeteras y claves privadas.

Desde una óptica jurídica, esta arquitectura rompe con los supuestos clásicos que justifican la regulación del mercado de valores. No existe captación de ahorro del público, no hay emisión de títulos, ni se generan derechos de crédito o de participación frente a un emisor identificable. La actividad se desarrolla en el mercado spot de criptoactivos nativos, es decir la compra y venta directa del activo, sin estructuración de productos financieros ni tokenización de valores tradicionales.

Sobre esta base fáctica se formuló la consulta central: ¿puede una plataforma tecnológica no custodial, dedicada a facilitar el intercambio de criptomonedas, considerarse una actividad del mercado de valores conforme al Decreto Ley 1 de 1999?

Marco normativo y delimitación competencial de la SMV

Al abordar la consulta, la SMV parte de una premisa institucional fundamental: su competencia se encuentra estrictamente delimitada por la Ley del Mercado de Valores, cuyo objeto es regular actividades que giran en torno a valores e instrumentos financieros. Dichas categorías se construyen históricamente sobre la existencia de un emisor que capta recursos del público y de inversionistas que adquieren derechos de crédito o de participación patrimonial.

El análisis de la autoridad se detiene en las definiciones legales de valor e instrumento financiero, destacando que ambas suponen la existencia de una relación jurídica subyacente, contractual u obligacional, entre partes identificables. Bajo ese prisma, la SMV concluye que criptomonedas como BTC y ETH, en su forma nativa, no representan derechos frente a un emisor, no generan obligaciones exigibles ni constituyen instrumentos de capital o deuda.

Este razonamiento se ve reforzado por referencias técnicas a estándares internacionales, incluyendo el pronunciamiento del Comité de Interpretaciones de las NIIF, que excluye a las criptomonedas de la categoría de instrumentos financieros conforme a la NIC 32, así como por la práctica regulatoria comparada en jurisdicciones avanzadas.

Derecho comparado y el precedente de Liechtenstein

Como parte de la consulta, nuestra firma acompañó el análisis con una opinión emitida por la Autoridad del Mercado Financiero de Liechtenstein (FMA) respecto de un modelo funcionalmente equivalente. Este ejercicio de derecho comparado permitió ilustrar una distinción que hoy resulta ampliamente aceptada a nivel internacional: no es lo mismo custodiar, intermediar o estructurar productos financieros sobre criptoactivos, que limitarse a proveer tecnología de acceso a mercados descentralizados.

La SMV recoge implícitamente este enfoque y lo alinea con desarrollos regulatorios de IOSCO, el GAFI, la OCDE y la Unión Europea, destacando que muchas jurisdicciones han optado por crear marcos regulatorios específicos para criptoactivos, en lugar de forzar su encaje dentro de legislaciones de valores concebidas para realidades distintas.

La conclusión de la SMV: claridad jurídica con alcance delimitado

La conclusión de la Superintendencia es clara y técnicamente consistente: las criptomonedas como Bitcoin y Ethereum, utilizadas en un esquema no custodial y sin servicios financieros accesorios, no califican como valores ni como instrumentos financieros para efectos de la Ley del Mercado de Valores panameña. En consecuencia, las actividades descritas no constituyen intermediación de valores, asesoría de inversión, administración de cuentas ni custodia de instrumentos financieros, y no requieren licencia ni supervisión por parte de la SMV, siempre que se mantengan dentro de los parámetros analizados.

La opinión es cuidadosa en subrayar que esta conclusión no implica una ausencia total de regulación. Pueden resultar aplicables otros regímenes, como los de prevención de blanqueo de capitales, protección al consumidor, ciberseguridad o normativa fiscal, aun cuando la actividad quede fuera del ámbito del mercado de valores.

La opinión resuelve un modelo con parámetros definidos; no habilita a un sector. Custodia de activos, conversión a dinero fiduciario, pago de rendimientos, derivados o tokenización son funcionalidades que quedan fuera de lo analizado y exigen su propio examen.

Ese límite merece una precisión, porque es el que más consecuencias tiene en la práctica. Una opinión administrativa resuelve una consulta concreta sobre hechos concretos, y su valor depende de que el modelo se mantenga dentro de lo que fue analizado. Incorporar custodia de claves, ofrecer conversión a dólares desde cuentas propias, pagar rendimientos sobre saldos o sumar productos con exposición a un emisor son decisiones que alteran la naturaleza de la actividad y reabren la pregunta que la consulta resolvió.

Un elemento especialmente valioso de este pronunciamiento es que la opinión completa de la SMV se encuentra disponible al público, fortaleciendo la transparencia institucional y ofreciendo una guía práctica para emprendedores, inversionistas y asesores legales que evalúan modelos similares. En un entorno donde la incertidumbre regulatoria suele ser el principal inhibidor de inversión, este tipo de criterios administrativos públicos aportan previsibilidad y confianza.

El contexto en que llega

El criterio no nace de cero. Desde la Opinión 07-2018 la SMV viene sosteniendo que una criptomoneda no encaja en la definición legal de valor, y en 2023 precisó que las sociedades que operan exclusivamente con activos virtuales no requieren licencia de casa de valores ni de asesor de inversiones. Lo que aporta la Opinión 04-2025 es la aplicación de ese criterio a una arquitectura concreta, la de una interfaz que conecta al usuario con protocolos descentralizados sin tocar sus fondos, y el desarrollo del razonamiento que la sostiene.

Esa consistencia pesa porque ley propia no hay. Panamá no cuenta con un marco legal específico para activos virtuales: el proyecto que la Asamblea aprobó en 2022 fue objetado por el Ejecutivo y la Corte Suprema lo declaró inexequible en 2023 por razones de forma, y las iniciativas posteriores siguen en trámite legislativo. Siete años de posición administrativa sostenida, en una materia sin ley, son en sí mismos un dato para quien evalúa dónde instalar un negocio.

El ecosistema de criptoactivos continuará evolucionando y Panamá, como otras jurisdicciones, eventualmente deberá adoptar un marco normativo específico. Mientras tanto, opiniones administrativas como esta confirman que es posible innovar de manera responsable, con criterios jurídicos claros y sin forzar interpretaciones que desnaturalicen la ley.

Para las empresas que hoy consideran a Panamá como base de operaciones, el mensaje es inequívoco: la certeza jurídica existe, siempre que el modelo esté bien diseñado, correctamente analizado y debidamente sustentado desde una perspectiva legal.

Para revisar si un modelo concreto se mantiene dentro de los parámetros que analizó la SMV, escriba a [email protected].